哈药股份投资“踩雷”损失逾11亿 还有其他麻烦

哈药股份(600664.SH)上一次进入公众视野，可能还是“新盖中盖”、“蓝瓶钙”响亮的广告词;而这次，哈药股份却因一笔糟糕的投资，在资本市场上炸出一个响雷。

两年前高调收购来的美国保健品公司GNC Holdings Inc.(中文名“健安喜”，下称“GNC”)让哈药股份亏损超11亿元。要知道，这家老牌药企过去三年的归母净利润合计仅为8.09亿元，尚不及这笔亏损的金额。

实际上，除了这笔大额亏损，哈药股份还存在研发体系薄弱、产品受政策挤压严重、管理层人事变动频繁等问题。

GNC面临的两条路

GNC创立于1935年，2011年在纽交所上市，主要产品为营养食品等保健品，在全球有超5000家连锁门店。2010年开始，由于经营不善、业绩表现不佳等方面的考虑，GNC开始谋求出售。2011年就有消息指光明食品集团“非常接近”收购GNC，但最终没有了下文。

最终将GNC收入囊中的是哈药股份。根据哈药股份2018年2月发布的公告，公司控股股东哈药集团与GNC签订了购买协议，哈药集团拟以现金约3亿美元认购GNC发行的约30万股优先股，并由哈药股份承接哈药集团在购买协议中的全部权利和义务。

截至2019年2月13日，哈药股份分三次累计向 GNC支付 2.995 亿美元，用于认购其发行的 299,950 股可转换优先股，优先股年股息率为6.5%。认购优先股的好处在于既能够获得类似债券的固定收益回报，还能在适当时机把优先股以特定比例转换成普通股，来获取超过固定收益的回报。

投资优先股的风险则是来自于公司经营层面。

哈药股份称，“由于新冠疫情的影响，GNC在2020年第一季度出现经营业绩的大幅下滑;截至2020年5月6日，约40%(即1300家)位于美国和加拿大的所属GNC门店因政府的要求等原因而暂时关闭，且该等暂时关闭的门店中的一部分亦有可能在未来永久性关闭。GNC表示今年第一季度营收为4.73亿美元，比去年第一季度下降 0.92亿美元，同比下降16.3%;毛利润为1.37亿美元，比去年第一季度下降0.66亿美元，同比下降 32.7%。鉴于目前新冠疫情仍在持续进行中，不排除GNC未来仍存在经营业绩继续下滑的可能性。”

除了收入端大幅下滑以外，来自于债务的压力是压垮GNC最后的稻草。

“2020年6月15日，GNC发布债务延期公告，GNC表示宣布GNC与相关贷款方达成协议，推迟其贷款协议中的未偿还部分贷款加速到期日期至2020年6月30日。如前述贷款到期，GNC可能面临无法再次延期的风险，且GNC亦可能面临偿还前述贷款的压力。尽管如此，GNC表示其将继续寻求解决其债务的所有可能途径，包括根据美国破产法第11章的规定申请重整，以便于 GNC能够实施重整计划。”

经营层面的恶化也直接导致GNC股价大幅下挫，今年以来GNC股价大幅下跌77.32%，这是导致哈药股份巨亏逾11亿元的直接原因。截至6月24日收盘，GNC每股价格仅为0.6123美元，已沦为仙股。七年前，GNC巅峰时期股价还触及到59美元的高位。

据6月24日中午哈药股份发布的公告，GNC仍有两条路径以“脱困”。“根据GNC的公告，GNC与其某些有担保贷款人及关键利益相关方达成一致，将通过两个方案实施美国破产法第11章项下的重整，两个方案包括独立重整计划及出售计划。”

对于第一个方案，由于GNC进入美国破产法第11章重整程序后，哈药股份作为优先股股东，偿还次序位列普通债权人之后，无法得到优先清偿，这将对本公司的净资产和净利润产生重大影响。根据哈药股份方面的测算，这个影响可能导致20.49亿投资部分或全部无法收回，累计1.71亿元应收资部分或全部无法收回，按最糟糕的情况看，哈药股份的损失可能高达22.2亿元，相当于目前亏损金额的一倍。

对于第二个方面，根据该公告，GNC已经与控股股东哈药集团有限公司以7.6亿美元(折合人民币53.8亿元)的价格向其整体出售GNC业务初步达成原则性意向。GNC目前市值仅为0.52亿美元，7.6亿美元的报价溢价超10倍，这不禁让投资者怀疑这笔交易的合理性。如果这项交易成行，交易的主体究竟是哈药股份还是其控股股东哈药集团?53.8亿元的资金又如何筹措?公司又该如何扭转GNC经营上的困境?

显然，无论是哪种解决方案，GNC都是一块烫手山芋，哈药股份也处在两难之中。

哈药股份的其他麻烦

除了在投资上遇到的麻烦事，哈药股份主营业务也出现了盈利能力不断下降的情况。

过去三年间，哈药股份的总收入徘徊在100~120亿元的区间，2017年~2019年分别为120.18亿元、108.14亿元、118.25亿元;扣非后净利润分别为2.90亿元、2.44亿元、-0.12亿元。

造成哈药股份净利润一路下滑甚至亏损的直接原因是产品受政策等冲击。其产品线涵盖注射用丹参(冻干)、注射用双黄连(冻干)等中药注射剂，以及前列地尔注射液等辅助用药，在医保控费背景下，这类产品或遭修改说明书，或调出医保目录，抑或进入重点药品监控目录等政策上的限制。根据哈药股份2019年财报，公司主要产品产销量几乎全线下降。

在既有产品销售下滑情况下，哈药股份销售费用不降反升。2019年销售费用达8.61亿元，同比大幅增加39.03%。即使如此，也难以挽回产品销售下滑颓势。

在仿制药领域，哈药股份只有寥寥几款产品通过了一致性评价。国家对通过一致性评价的药品品种，在招投标、医保支付等方面给予政策倾斜，有助于仿制药竞争格局的优化，无法通过一致性评价的产品将难以获得市场准入，低质量仿制药企业产品储备或将进一步削弱。

实际上，在缔造“盖中盖”的营销神话后，哈药股份长期以来就采用了“重销售”、“轻研发”的发展战略，并不符合一家“典型”医药股的特征。一般而言，研发投入是医药公司未来收入的驱动。哈药股份2019年研发投入1.25亿元，占总收入比重仅为1.15%，远低于行业平均水平。

由于新药研发有投资周期长，不确定性较大的特点，哈药股份为保持营业收入稳定，采取了加大销售投入策略，但只能是短期“权宜之计”，而不是“治本之策”。

此外，哈药股份人事变动频繁。2019年3月以来，已经先后有公司董事长、总经理以及五位副总经理提出辞职。这也为公司管理留下一些隐患。

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